Valuation em M&A: como passivos fiscais ocultos prejudicam o valor da sua empresa?

O valuation em M&A é a métrica que decide se uma negociação de fusão ou aquisição fecha nos termos que o vendedor imaginou, e essa métrica pode ser corroída por falhas invisíveis na gestão fiscal e contábil da empresa-alvo.

Em 2025, o Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) analisou mais de 800 atos de concentração, o maior número da história da autarquia e uma alta de cerca de 21% frente a 2024.

Por lei, essa lista é formada só por operações em que pelo menos um dos grupos envolvidos fatura R$ 750 milhões ou mais por ano, exatamente a faixa de negócios mais exposta a anos de decisões fiscais acumuladas.

Para CFOs, controllers e diretores financeiros, a leitura desse volume recorde é direta: o número de operações de grande porte regulatório só cresce, e cada uma passa por análise mais rigorosa antes de sair do papel.

Nesse ambiente, decisões fiscais do passado tomadas sem lastro documental deixam de ser divergências que passam despercebidas. Elas viram o principal argumento de negociação contra o preço pedido pelo vendedor.

O que a due diligence revela sobre o valuation em M&A?

Os passivos fiscais mais caros raramente aparecem nos fechamentos contábeis de rotina. Eles se acumulam de forma silenciosa: parametrizações incorretas de sistema, classificações fiscais frágeis e planejamentos tributários implementados sem defesa técnica documentada.

Apropriações indevidas de créditos ao longo dos últimos cinco anos costumam ser o ponto de partida das glosas e contingências identificadas em auditorias.

Na prática, a due diligence fiscal mede a previsibilidade dos riscos tributários. Qualquer passivo relevante identificado fora do balanço pode alterar a percepção do comprador e forçar a reorganização do preço.

Quando isso acontece, são comuns ajustes no valuation, retenções em conta de garantia ou a combinação dessas duas medidas.

Chamamos isso de ‘desconto de risco’: a diferença entre o valor esperado pelo vendedor e o preço final após a descoberta de passivos sem lastro. Quanto mais tarde esse desconto surge, menor a margem de reação do vendedor.

A regra da sucessão tributária: por que a boa-fé não protege o comprador?

Muitos executivos presumem que o desconhecimento de uma contingência fiscal antiga funciona como defesa depois do fechamento. No direito tributário brasileiro, essa premissa não se sustenta: a sucessão empresarial segue a regra da responsabilidade objetiva, que dispensa qualquer análise de boa-fé ou culpa do adquirente.

O Artigo 133 do Código Tributário Nacional estabelece que quem adquire fundo de comércio ou estabelecimento comercial e continua a explorá-lo responde pelos tributos devidos até a data da aquisição.

Os tribunais superiores já pacificaram esse entendimento: a responsabilidade do sucessor é automática. O argumento de que o passivo não constava nos relatórios da empresa-alvo não tem efeito perante o Fisco.

Há um agravante processual. O Superior Tribunal de Justiça decidiu que a execução de um crédito fiscal antigo pode ser redirecionada diretamente para a incorporadora quando a incorporação não foi comunicada à administração tributária. Não é preciso alterar a Certidão de Dívida Ativa para isso acontecer, o que acelera a constrição de bens e reduz o tempo de reação do comprador.

O passado fiscal de uma empresa adquirida é, por definição legal, o passivo de quem compra. Isso muda a forma como o valuation em M&A deveria ser calculado: como uma leitura de cinco anos de decisões fiscais que passam a pertencer a quem assina o contrato.

Do caixa ao CPF: os limites do seguro R&W

Para reduzir a exposição a esses passivos, o mercado recorre a instrumentos de transferência de risco. O mais conhecido é o seguro de Representations & Warranties (R&W), já consolidado em mercados mais maduros como o americano.

No Brasil, esse seguro carrega uma limitação estrutural: cobre apenas contingências desconhecidas pelas duas partes no momento do fechamento.

Passivos já materializados, sob fiscalização ativa ou em litígio administrativo e judicial, ficam de fora do escopo do R&W. Essas contingências conhecidas exigem produtos mais restritos e caros, como o Tax Liability Insurance, ainda pouco disponível no mercado local.

Cláusulas de indenização e contas de escrow também têm limite: raramente absorvem o impacto de uma autuação fiscal de grande escala, e o que excede a garantia retida fica com o comprador.

A proteção que sobra para o administrador

O ponto mais sensível dessa engrenagem é a exposição pessoal do gestor. O Artigo 135 do CTN responsabiliza diretores e administradores que agem com excesso de poder ou infração à lei, ao contrato social ou ao estatuto.

Se a diretoria falha em quitar uma decisão tributária transitada em julgado, o Fisco pode acionar o patrimônio pessoal dos responsáveis, de forma subsidiária.

Essa responsabilização parte de um requisito específico: comprovação de atuação irregular, abusiva ou ilícita na condução da empresa. O simples atraso no pagamento de um tributo, isoladamente, não configura essa hipótese.

Por isso, documentar cada decisão fiscal com o mesmo rigor técnico de um laudo pericial, o que chamamos de defensabilidade técnica, virou mecanismo de defesa patrimonial tanto quanto prática de governança.

A janela de vulnerabilidade: como a Reforma Tributária amplia o risco em 2026

A transição para o novo modelo de tributação sobre o consumo adiciona uma camada de complexidade que a maioria das empresas ainda não mediu.

Atualmente, conviver com dois regimes tributários ao mesmo tempo, mantendo PIS, Cofins, ICMS e ISS enquanto opera o ambiente de testes da CBS e do IBS, criou terreno fértil para inconsistências sistêmicas.

Manter dois sistemas de apuração em paralelo duplica o custo de conformidade e eleva a margem de erro na parametrização de dados fiscais.

Decisões estruturais mal avaliadas nesse período de transição, que hoje parecem gerar economia tributária, se transformam em uma espécie de passivo fiscal oculto. Em suma, um risco que não soa alarmante no fechamento contábil do mês, mas emerge anos depois, durante uma fiscalização ou uma due diligence de M&A.

Falhas de enquadramento ou classificação incorreta de créditos tributários acumuladas nessa fase raramente aparecem nos relatórios mensais de rotina. São exatamente o tipo de inconsistência que a auditoria de um comprador cruza eletronicamente.

Para quem pensa em vender ou comprar uma empresa entre 2026 e 2033, o período de convivência entre os dois sistemas, essa assimetria de informação vira um risco direto ao retorno do capital investido.

Como proteger o valuation em M&A antes da due diligence?

Defender o valuation em M&A é, antes de tudo, um trabalho de antecipação. Trocar defesas discursivas por evidências documentadas, revisar os últimos cinco anos de obrigações acessórias e testar a solidez das classificações fiscais antes que um comprador o faça são as etapas que decidem se o preço negociado chega inteiro ao caixa.

Muitos passivos fiscais não surgem por fraude ou má-fé, mas por decisões tomadas sem documentação suficiente ou sem uma avaliação técnica consistente. Corrigir essas fragilidades antes do início da negociação amplia o poder de barganha do vendedor e reduz a probabilidade de revisões no preço durante a due diligence.

Proteja o preço da sua empresa com a De Biasi

A De Biasi atua desde 1990 em auditoria, consultoria e outsourcing para grupos econômicos de alta complexidade. É registrada na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) desde 1999 e foi eleita “Altamente Recomendada” em Consultivo Tributário pela Leaders League Brasil.

Nossa equipe multidisciplinar revisa demonstrações contábeis e obrigações principal e acessórias dos últimos cinco anos, mapeando inconsistências antes que elas cheguem à mesa de negociação com um investidor. É isso que sustenta o preço da sua empresa quando um comprador aparece.

Não deixe decisões do passado sem lastro documental ditarem o preço da sua empresa. Conte com a De Biasi.